บทนำ: ทำไมผลตอบแทนและอัตราเงินเฟ้อถึงสำคัญ
ยินดีต้อนรับสู่บทที่ถือเป็นพื้นฐานสำคัญที่สุดบทหนึ่งในส่วนของ การลงทุนและการบริหารจัดการสินทรัพย์และหนี้สิน (Investment and asset-liability management) ในฐานะนักคณิตศาสตร์ประกันภัย คุณไม่ได้ดูแค่ว่าตอนนี้มีเงินอยู่ในตะกร้าเท่าไหร่ แต่คุณต้องมองว่าเงินก้อนนั้นจะเติบโตขึ้นอย่างไรเมื่อเวลาผ่านไป เพื่อให้เพียงพอต่อการจ่าย หนี้สิน (liabilities) ในอนาคต และการจะทำเช่นนั้นได้ คุณจำเป็นต้องเข้าใจเรื่อง ผลตอบแทนรวม (Total Returns)
ลองนึกถึง "ผลตอบแทนรวม" ว่าเป็น "เรื่องราวฉบับเต็ม" ของการลงทุน มันไม่ใช่แค่ดอกเบี้ยหรือเงินปันผลที่คุณได้รับมาไว้ในมือเท่านั้น แต่ยังรวมถึงมูลค่าของการลงทุนนั้นเองที่เพิ่มขึ้น (หรือลดลง!) ด้วย และเมื่อเราเพิ่ม "ตัวร้าย" ของเรื่องอย่าง อัตราเงินเฟ้อ (inflation) เข้าไป เราจะเริ่มเห็นความแตกต่างระหว่างการมี "เงินมากขึ้น" กับการ "รวยขึ้น" จริงๆ
ในบทนี้ เราจะมาแยกย่อยส่วนประกอบของผลตอบแทนสำหรับสินทรัพย์หลักทั้ง 3 ประเภท และสำรวจดูว่าสินทรัพย์เหล่านี้ขยับตัวตามจังหวะของอัตราเงินเฟ้ออย่างไรบ้าง
1. แนวคิดเรื่องผลตอบแทนรวม (Total Return)
ก่อนที่จะไปดูสินทรัพย์แต่ละประเภท เรามานิยาม "สูตรสากล" ของผลตอบแทนกันก่อน ผลตอบแทนรวมประกอบด้วยสองส่วนหลักๆ คือ รายได้ (Income) และ การเติบโตของเงินต้น (Capital Growth)
\( Total Return = \frac{Income + (Ending Value - Starting Value)}{Starting Value} \)
เคล็ดลับน่ารู้: ในวิชา CP1 ให้ระลึกไว้เสมอว่าคำว่า "ผลตอบแทน (return)" มักจะหมายถึงผลตอบแทน ที่เป็นตัวเงิน (nominal return) เว้นแต่จะมีการใช้คำว่า "ที่แท้จริง (real)" กำกับไว้ โดย Nominal คือเปอร์เซ็นต์ตามหน้าตั๋ว ส่วน ผลตอบแทนที่แท้จริง (Real Return) คือสิ่งที่เหลืออยู่หลังจากที่คุณหักอัตราเงินเฟ้อออกไปแล้ว
2. หุ้นสามัญ (Equities): เครื่องจักรสร้างการเติบโต
โดยทั่วไปแล้ว หุ้นสามัญ (หุ้นในบริษัท) ถูกคาดหวังว่าจะให้ผลตอบแทนที่สูงกว่าพันธบัตรหรือเงินสดในระยะยาว เพราะมีความเสี่ยงมากกว่า ผลตอบแทนรวมของหุ้นมีปัจจัยขับเคลื่อนหลัก 3 ประการดังนี้:
ก. อัตราเงินปันผลตอบแทน (Dividend Yield - ส่วนของรายได้)
คือเงินสดที่จ่ายออกมาให้กับผู้ถือหุ้น ถ้าหุ้นราคา \( \$100 \) และจ่ายเงินปันผล \( \$3 \) อัตราผลตอบแทนก็จะเท่ากับ \( 3\% \)
ข. การเติบโตของกำไร (Growth in Earnings - ตัวขับเคลื่อนหลัก)
ในระยะยาว ราคาหุ้นของบริษัทมักจะเคลื่อนไหวตามกำไรของบริษัทนั้นๆ หากบริษัทมีกำไรมากขึ้น มูลค่าของบริษัทก็จะสูงขึ้นตามไปด้วย นี่คือแหล่งที่มาหลักของ การเติบโตของเงินต้น (Capital Growth)
ค. การเปลี่ยนแปลงของการประเมินมูลค่า (The P/E Ratio)
บางครั้งราคาหุ้นพุ่งสูงขึ้นเพียงเพราะนักลงทุน "รู้สึกดี" ต่ออนาคต แม้ว่ากำไรจะยังไม่เปลี่ยนแปลงก็ตาม สิ่งนี้สะท้อนออกมาใน อัตราส่วนราคาต่อกำไร (P/E ratio) หากค่า P/E เพิ่มสูงขึ้น คุณก็จะได้รับผลตอบแทนจากการเติบโตของเงินต้นที่เพิ่มขึ้นเป็นพิเศษ
ความสัมพันธ์ของหุ้น:
\( Total Return \approx Dividend Yield + Rate of Growth in Earnings \)
เปรียบเทียบกับโลกจริง: ลองนึกภาพว่าคุณเป็นเจ้าของร้านกาแฟ "เงินปันผล" ของคุณคือกำไรที่คุณนำกลับบ้านไปใช้จ่ายตอนสิ้นเดือน ส่วน "การเติบโตของเงินต้น" คือการที่ร้านของคุณมีมูลค่าเพิ่มขึ้นเพราะคุณซื้อเครื่องชงเอสเพรสโซ่ที่ดีกว่าเดิมและมีลูกค้าเข้าร้านมากขึ้น
3. พันธบัตรและตราสารหนี้ (Bonds): รายได้คงที่
พันธบัตรโดยพื้นฐานแล้วคือการให้รัฐบาลหรือบริษัทกู้ยืมเงิน ผลตอบแทนของพันธบัตรจะมีความ "แน่นอน" มากกว่าหุ้น แต่ก็ยังมีการผันผวนอยู่
ก. ดอกเบี้ยหน้าตั๋ว (The Coupon - ส่วนของรายได้)
พันธบัตรส่วนใหญ่จะจ่ายอัตราดอกเบี้ยคงที่ (คูปอง) ซึ่งต่างจากเงินปันผล เพราะดอกเบี้ยเหล่านี้มักเป็นข้อผูกพันตามกฎหมายที่ต้องจ่าย
ข. การเปลี่ยนแปลงของราคา (Capital Growth/Loss)
ราคาของพันธบัตรจะเคลื่อนไหวในทิศทางตรงกันข้ามกับอัตราดอกเบี้ยในตลาด
- ถ้าอัตราดอกเบี้ย สูงขึ้น ราคาพันธบัตรเดิมจะ ลดลง (เพราะพันธบัตรใหม่ให้ดอกเบี้ยดีกว่า)
- ถ้าอัตราดอกเบี้ย ลดลง ราคาพันธบัตรเดิมจะ สูงขึ้น
ข้อควรจำสำคัญ: สำหรับพันธบัตรที่ถือจนครบกำหนด ผลตอบแทนรวมจะเท่ากับ อัตราผลตอบแทนจนถึงวันครบกำหนดไถ่ถอน (Gross Redemption Yield - GRY) แต่ถ้าคุณขายก่อนกำหนด ผลตอบแทนของคุณจะขึ้นอยู่กับว่าอัตราผลตอบแทนในตลาดเคลื่อนไหวไปอย่างไรนับตั้งแต่ที่คุณซื้อมา
4. เงินสด (Cash): หลุมหลบภัยที่ปลอดภัยจริงหรือ?
เงินสด (รวมถึงตราสารตลาดเงินระยะสั้น) มีเอกลักษณ์เฉพาะตัวเพราะ มูลค่าเงินต้น (Capital Value) มักจะคงที่ (มูลค่าที่เป็นตัวเงินไม่เปลี่ยนแปลง) แต่ รายได้ (Income) จะแปรผันไปตามเวลา
ส่วนประกอบ:
ผลตอบแทนรวมของเงินสดเกือบทั้งหมดประกอบด้วย ดอกเบี้ย โดยแทบจะไม่มีการเติบโตของเงินต้นในเชิงตัวเงินเลย
ข้อควรระวัง: แม้ว่าเงินสดจะดู "ปลอดภัย" เพราะคุณจะไม่สูญเสียเงินต้นในเชิงตัวเลข แต่มันมีความ เสี่ยง ในแง่ของ อัตราเงินเฟ้อ หากอัตราเงินเฟ้ออยู่ที่ \( 5\% \) และเงินสดของคุณได้รับดอกเบี้ย \( 2\% \) นั่นแปลว่าคุณกำลังสูญเสียอำนาจซื้อ (purchasing power) ไปจริงๆ
5. ความเข้าใจเรื่องอัตราเงินเฟ้อ
นักคณิตศาสตร์ประกันภัยให้ความสำคัญกับอัตราเงินเฟ้ออย่างมาก เพราะ ผลประโยชน์ที่ต้องจ่ายตามเหตุการณ์ที่ไม่แน่นอน (benefits payable on contingent events) จำนวนมาก (เช่น เงินบำนาญ) มักจะผูกติดกับค่าครองชีพ
อัตราเงินเฟ้อด้านราคา (Price Inflation)
วัดการเปลี่ยนแปลงของราคาสินค้าและบริการใน "ตะกร้า" มาตรฐาน (เช่น ขนมปัง ค่าเช่าบ้าน น้ำมัน) นี่คือสิ่งที่เรามักจะหมายถึงเมื่อพูดคำว่า "เงินเฟ้อ"
อัตราเงินเฟ้อด้านรายได้ (Earnings Inflation)
วัดการเปลี่ยนแปลงของค่าจ้างเฉลี่ย ตามสถิติแล้ว อัตราเงินเฟ้อด้านรายได้มักจะ สูงกว่า อัตราเงินเฟ้อด้านราคา ทำไมถึงเป็นเช่นนั้น? เพราะมีการ เพิ่มขึ้นของผลิตภาพ (productivity gains) เมื่อพนักงานทำงานได้มีประสิทธิภาพมากขึ้น พวกเขาจึงควรได้รับค่าจ้างเพิ่มขึ้นมากกว่าแค่การชดเชยค่าครองชีพที่สูงขึ้นนั่นเอง
สูตรสำคัญ (สมการ Fisher):
ในการหา อัตราผลตอบแทนที่แท้จริง (\( r \)) เราจะใช้อัตราที่เป็นตัวเงิน (\( i \)) และอัตราเงินเฟ้อ (\( e \)):
\( (1 + i) = (1 + r)(1 + e) \)
สูตรประมาณการอย่างง่าย: \( r \approx i - e \)
6. ความสัมพันธ์เชิงทฤษฎี: การนำมาประยุกต์รวมกัน
หลักสูตรกำหนดให้คุณต้องเข้าใจว่าผลตอบแทนเหล่านี้สัมพันธ์กันอย่างไรและสัมพันธ์กับเงินเฟ้ออย่างไร นี่คือลำดับขั้นที่คุณควรจำไว้:
ส่วนชดเชยความเสี่ยง (The Risk Premium)
นักลงทุนย่อมต้องการผลตอบแทนที่สูงขึ้นเพื่อแลกกับการยอมรับความเสี่ยงที่มากขึ้น นำไปสู่ความสัมพันธ์เชิงทฤษฎีของผลตอบแทนที่คาดหวังดังนี้:
ผลตอบแทนคาดหวังของหุ้น > ผลตอบแทนคาดหวังของพันธบัตร > ผลตอบแทนคาดหวังของเงินสด
ความสัมพันธ์กับอัตราเงินเฟ้อ
1. หุ้นกับอัตราเงินเฟ้อ: หุ้นมักถูกมองว่าเป็นสินทรัพย์ "ที่แท้จริง (real asset)" เพราะบริษัทสามารถปรับราคาสินค้าขึ้นได้เมื่อเกิดเงินเฟ้อ ซึ่งจะทำให้กำไรเพิ่มขึ้น และในที่สุดเงินปันผลก็จะเพิ่มขึ้นตาม ดังนั้นในระยะยาว ผลตอบแทนจากหุ้นควรจะชนะเงินเฟ้อ
2. พันธบัตรกับอัตราเงินเฟ้อ:
- พันธบัตรดอกเบี้ยคงที่ คือ "เหยื่อของเงินเฟ้อ" หากเงินเฟ้อสูงขึ้น ดอกเบี้ยคงที่ที่ได้รับจะมีมูลค่าลดลงในเชิงที่แท้จริง
- พันธบัตรประเภทชดเชยเงินเฟ้อ (Index-linked bonds) ถูกออกแบบมาเพื่อป้องกันความเสี่ยงนี้ เนื่องจากดอกเบี้ยและเงินต้นจะปรับเพิ่มขึ้นตามดัชนีราคา
3. เงินสดกับอัตราเงินเฟ้อ: ธนาคารกลางมักจะขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพื่อสู้กับเงินเฟ้อ แม้ว่าผลตอบแทนของเงินสดมักจะเคลื่อนไหวไปในทิศทางเดียวกับเงินเฟ้อ แต่อาจจะปรับตัวตามไม่ทันในช่วงที่ราคาสินค้าพุ่งสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว
สรุปสิ่งที่ต้องตรวจสอบ
✓ หุ้น (Equities): ผลตอบแทน = เงินปันผล + การเติบโตของกำไร + การเปลี่ยนแปลง P/E สัมพันธ์กับการเติบโตทางเศรษฐกิจที่แท้จริง
✓ พันธบัตร (Bonds): ผลตอบแทน = ดอกเบี้ยหน้าตั๋ว + การเปลี่ยนแปลงของราคา (ตามการขยับของ yield) อ่อนไหวต่อเงินเฟ้อ เว้นแต่จะเป็นประเภท index-linked
✓ เงินสด (Cash): ผลตอบแทน = ดอกเบี้ย มีความเสี่ยงเชิงตัวเงินต่ำ แต่มีความเสี่ยงในเชิงที่แท้จริงสูง
✓ อัตราเงินเฟ้อ (Inflation): เงินเฟ้อด้านรายได้ > เงินเฟ้อด้านราคา (โดยปกติ) เนื่องจากผลิตภาพที่เพิ่มขึ้น
✓ ผลตอบแทนที่แท้จริง (Real Returns): ใช้สูตร \( (1+i) = (1+r)(1+e) \) เสมอในการสลับไประหว่างโลกของตัวเงินและโลกที่แท้จริง
ไม่ต้องกังวลนะ ถ้าความสัมพันธ์ระหว่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตร (bond yields) และราคาดูเหมือนจะเข้าใจยากในตอนแรก ให้จำไว้แค่ว่า: ถ้าพันธบัตร "ออกใหม่" ให้ดอกเบี้ยดีกว่า พันธบัตร "ใบเก่า" ที่ดอกเบี้ยต่ำกว่าก็จะน่าดึงดูดน้อยลง ดังนั้นราคาของมันจึงต้องลดลงนั่นเอง!
ขั้นตอนถัดไป: เมื่อคุณเข้าใจส่วนประกอบของผลตอบแทนแล้ว คุณสามารถไปศึกษาเรื่อง การประเมินมูลค่าการลงทุนแต่ละประเภท (Valuation of individual investments) เพื่อดูว่าเราจะกำหนดราคาให้กับผลตอบแทนที่คาดหวังในอนาคตเหล่านี้ได้อย่างไร