歡迎來到固定收益證券的發行與交易！

在之前的學習中，我們探討了債券的定義及其價格變動的原理。現在，我們要深入了解債券的「生命週期」：它如何誕生（發行）以及它在哪裡度過一生（交易）。你可以把這看作是一場債券市場的「幕後導覽」。

如果起初覺得這些專業術語有點深奧，別擔心，我們會將其拆解為簡單的概念。看完這些筆記，你就會明白為什麼有些債券採用拍賣方式出售、為什麼大多數債券不在證券交易所交易，以及銀行如何透過隔夜借貸來維持日常運作。

1. 債券市場的分類

在深入了解債券如何出售之前，我們必須先知道它們在哪裡流通。我們根據發行人的身份以及債券的發行地點來分類固定收益市場。

國內市場與國際市場

國內市場 (Internal Market)： 這是債券的「大本營」，包含兩部分：
1. 國內債券 (Domestic Bonds)： 由本地公司發行，以本地貨幣計價，並在本地市場銷售（例如：一家美國公司在紐約發行美元債券）。
2. 外國債券 (Foreign Bonds)： 由該國境外的實體發行，但以該國貨幣計價並遵循當地法規。它們通常有有趣的綽號，例如揚基債券 (Yankee bonds)（非美國公司在美國以美元發行）或武士債券 (Samurai bonds)（非日本公司在日本以日圓發行）。

國際市場 (External Market / Eurobond Market)： 這些債券在任何單一國家的司法管轄權之外發行，且通常以與發行地貨幣不同的貨幣計價。
你知道嗎？ 儘管名稱叫做「歐洲債券 (Eurobond)」，它未必與歐洲或歐元有關。例如，在倫敦發行並銷售的美元債券，就是一種歐洲債券！

重點總結： 如果是以本地貨幣計價並遵循當地法律，那就是國內市場。如果繞過了特定的國家法規並在國際間銷售，那它很可能就是歐洲債券。

2. 初級市場：債券的誕生

初級市場 (Primary Market) 是新發行債券首次出售給投資者的地方。發行人在此獲得資金。

公開發行與私募

公開發行 (Public Offering)： 任何公眾成員都可以購買。這通常涉及繁瑣的文書工作與法規限制。主要有兩種方式：
1. 承銷發行 (Underwritten Offering)： 投資銀行（承銷商）買下整個債券發行量，然後再嘗試賣給投資者。如果賣不出去，銀行就得自己承擔，這稱為包銷 (firm commitment)。
2. 盡力發行 (Best Efforts Offering)： 銀行僅扮演經紀人角色。他們會盡力銷售債券，但如果賣不掉，他們無須負責買下剩餘的部分。

私募 (Private Placement)： 債券直接賣給一小群富裕或機構投資者（如保險公司）。由於法規較少，這種方式更快、成本更低，但這些債券日後較難轉手（流動性較差）。

拍賣 (Auctions)

大多數政府債券都是透過拍賣出售的。在單一價格拍賣 (Single-Price Auction) 中，所有得標者都支付相同的價格（即最低的得標收益率）。
拍賣流程步驟：
1. 投資者提交投標（說明需求數量及期望收益率）。
2. 政府優先接受低收益率的投標（因為對政府而言，收益率越低，借款成本越便宜）。
3. 「結算收益率 (clearing yield)」是滿足總融資需求所接受的最高收益率。所有人最終都會以此收益率成交！

重點複習箱：
• 初級市場： 僅限新債券。
• 承銷 (Underwriting)： 銀行承擔風險。
• 拍賣： 政府債券的常用手段。

3. 次級市場：債券交易的地方

次級市場 (Secondary Market) 是投資者互相買賣債券的地方。原始發行人不參與這些交易，也不會因此獲得新資金。

場外交易 (OTC) 與交易所： 多數股票在交易所（如紐約證券交易所）交易。然而，大多數債券在場外市場 (OTC) 交易。這意味著它們透過經銷商網絡進行交易。
類比： 把交易所想像成一個巨大的超市，所有人看到的價格都一樣。把 OTC 想像成二手車網絡——你必須打電話詢問不同的經銷商，看誰手上有貨以及報價多少。

流動性 (Liquidity)： 指在不大幅折價的情況下快速賣出債券的難易程度。政府債券通常非常流動 (liquid)，而小型公司債則可能流動性不足 (illiquid)。買賣差價 (bid-ask spread)（買入價與賣出價之間的差異）過大，就是流動性低的跡象。

重點總結： 次級市場提供了流動性。沒有它，投資者會不敢在初級市場買債券，因為他們會被困住直到債券到期！

4. 發行人與債券類型

並非所有債券都生而平等。發行人的身份對風險和回報至關重要。

主權債與非主權債

主權債 (Sovereign Bonds)： 由國家政府發行（例如美國國債）。它們通常由政府的徵稅能力作為支撐。如果以本地貨幣發行，它們被認為非常安全（信用風險低）。

非主權債 (Non-Sovereign Bonds)： 由州、省或城市發行（例如西雅圖為了建橋發行的債券）。它們的安全性不如主權債，但通常比公司債安全。

機構債與超國家債

機構債 (Agency Bonds)： 由政府創立但技術上不屬於政府的組織所發行（如美國的房利美 Fannie Mae）。
超國家債 (Supranational Bonds)： 由國際組織如世界銀行 (World Bank) 或國際貨幣基金組織 (IMF) 發行。

公司債

公司為了營運而發行債券，主要分為兩類：
• 金融債： 由銀行和保險公司發行。
• 非金融債： 由製造商、科技公司等發行。

5. 短期融資：「貨幣市場」

有時公司或銀行只需要幾天或幾個月的週轉資金，這就是短期融資登場的時候。

商業本票 (Commercial Paper, CP)

商業本票是一種短期的、無抵押的本票。只有信用評級高的公司才能發行。它通常用於支付薪資等即時需求。
過橋融資 (Bridge Financing)： 指在等待長期融資安排妥當期間，利用商業本票獲得臨時現金的術語。

附買回協議 (Repurchase Agreements, Repo)

附買回協議 (Repo) 就像是大銀行的當鋪。
1. 一方將證券（通常是政府債券）賣給另一方，並協議在日後以稍高的價格買回。
2. 價格差異即為回購利率 (Repo Rate)（即利息）。
3. 該證券作為抵押品 (collateral)。如果借款人無法償還資金，貸款人就保留該債券。

回購保證金（折價率 / Haircut）： 如果債券價值 100 美元，貸款人可能只貸出 98 美元。這 2 美元的差距就是「折價率 (haircut)」。它在債券價值下跌時保護了貸款人。
記憶小撇步：「折價 (haircut)」讓貸款金額比抵押品價值「短（少）」了一截。

重點總結： 附買回協議是金融體系日常流動性的命脈。它們本質上就是有擔保的短期貸款。

最終總結表

市場分類： 國內債、外國債（揚基/武士）、或歐洲債券。
發行方式： 承銷（銀行承擔風險）或盡力發行（銀行僅為中間人）。
交易方式： 多數透過經銷商在場外市場 (OTC) 交易，而非集中交易所。
短期融資： 商業本票（無抵押）與附買回協議（有抵押品）。

如果覺得定義太多別擔心！CFA 考試通常專注於這些類型之間的差異——例如理解為什麼歐洲債券與外國債券不同，或者了解附買回協議如何運作。多練習歷屆試題就對了！