ยินดีต้อนรับสู่โลกของฟิวเจอร์ส (Futures)!
สวัสดีครับ! วันนี้เราจะมาเจาะลึกหนึ่งในหัวข้อที่ทั้งใช้งานได้จริงและน่าตื่นเต้นที่สุดในวิชาอนุพันธ์ (Derivatives) ของหลักสูตร CFA Level 1 นั่นก็คือ การกำหนดราคาและการประเมินมูลค่าสัญญาฟิวเจอร์ส (Pricing and Valuation of Futures Contracts) ถ้าคุณเคยผ่านเรื่องสัญญาฟอร์เวิร์ด (Forward Contracts) มาแล้ว คุณก็เดินมาถึงครึ่งทางแล้วครับ! สัญญาฟิวเจอร์สมีความคล้ายคลึงกันมาก แต่มี "กติกา" เฉพาะตัวบางอย่างเพราะมันซื้อขายกันในตลาดที่มีการควบคุม (Exchange)
เมื่อจบเนื้อหานี้ คุณจะเข้าใจวิธีคำนวณ "ราคาที่เหมาะสม" (Fair Price) ของฟิวเจอร์ส และเข้าใจว่าทำไม "มูลค่า" (Value) ของฟิวเจอร์สถึงไม่ได้ซับซ้อนอย่างที่คิด ถ้ารู้สึกว่าเรื่องอนุพันธ์ดูเป็นนามธรรมในช่วงแรก ไม่ต้องกังวลนะครับ เราจะใช้ตัวอย่างใกล้ตัวเพื่อให้เห็นภาพชัดเจนขึ้น
1. หลักการสำคัญ: การตั้งราคาแบบไม่มีโอกาสทำกำไรส่วนต่าง (No-Arbitrage Pricing)
ก่อนจะไปดูสูตร เรามาทำความเข้าใจที่มาที่ไปกันก่อน ทำไมราคาฟิวเจอร์สถึงเป็นแบบนี้? เราใช้แนวคิดที่เรียกว่า No-Arbitrage Pricing ซึ่งมีพื้นฐานมาจาก กฎราคาเดียว (Law of One Price) ที่สรุปง่ายๆ ว่า: ถ้าของสองอย่างเหมือนกันทุกประการ ราคาก็ควรจะเท่ากัน
ลองจินตนาการว่าคุณอยากได้ทองคำแท่งในอีก 6 เดือนข้างหน้า คุณมีทางเลือก 2 ทาง:
1. ซื้อวันนี้ (Spot) แล้วเสียค่าเช่าตู้เซฟเก็บไว้ 6 เดือน
2. ทำสัญญาฟิวเจอร์สเพื่อซื้อทองคำในอีก 6 เดือนข้างหน้า
ในตลาดที่สมบูรณ์ ทั้งสองวิธีควรมีต้นทุนรวมที่เท่ากันเป๊ะๆ ถ้าวิธีไหนถูกกว่า ทุกคนก็จะแห่ไปซื้อวิธีนั้น จนสุดท้ายราคาจะปรับสมดุลกันเอง ราคาที่ "ยุติธรรม" ซึ่งไม่มีใครสามารถทำกำไรได้ฟรีๆ นี่แหละครับคือสิ่งที่เราเรียกว่า ราคาฟิวเจอร์ส (Futures Price)
คำศัพท์สำคัญที่ควรรู้:
ราคาสปอต (Spot Price - \( S_0 \)): ราคาสินทรัพย์ถ้าคุณซื้อเดี๋ยวนี้ "ทันทีที่หน้างาน"
ราคาฟิวเจอร์ส (Futures Price - \( F_0 \)): ราคาที่ตกลงกันวันนี้สำหรับการซื้อขายที่จะเกิดขึ้นในอนาคต
ทบทวนสูตรพื้นฐาน:
ในรูปแบบที่ง่ายที่สุด (ไม่มีค่าใช้จ่ายหรือผลตอบแทนใดๆ) สูตรคือ:
\( F_0 = S_0 \times (1 + r)^T \)
โดยที่:
\( r \) = อัตราดอกเบี้ยที่ปราศจากความเสี่ยง (Risk-free interest rate)
\( T \) = ระยะเวลาจนกว่าสัญญาจะหมดอายุ
2. โมเดล "ต้นทุนการถือครอง" (Cost of Carry Model)
ในโลกความเป็นจริง การถือครองสินทรัพย์ไม่ได้ฟรีเสมอไป แต่บางครั้งก็มีผลตอบแทนกลับมาด้วย เราเรียกผลรวมสุทธิของต้นทุนและผลตอบแทนเหล่านี้ว่า Cost of Carry
ต้นทุน: ค่าจัดเก็บและดอกเบี้ย
ถ้าคุณซื้อสินทรัพย์จริง (เช่น ข้าวสาลีหรือน้ำมัน) วันนี้ คุณต้องเสียค่าโกดังเก็บ และเนื่องจากคุณเอาเงินไปจ่ายซื้อของแทนที่จะฝากธนาคาร คุณจึงเสียโอกาสได้รับ ดอกเบี้ย ต้นทุนเหล่านี้ทำให้ราคาฟิวเจอร์ส สูงกว่า ราคาสปอต
ผลตอบแทน: เงินปันผลและผลตอบแทนจากการถือครอง (Convenience Yield)
สินทรัพย์บางอย่างจ่ายผลตอบแทนให้คุณขณะที่ถือไว้ เช่น หุ้นจ่าย เงินปันผล, พันธบัตรจ่าย ดอกเบี้ย (คูปอง) นอกจากนี้ สำหรับสินค้าโภคภัณฑ์ จะมีสิ่งที่เรียกว่า Convenience Yield ซึ่งคือ "ผลตอบแทนที่ไม่ใช่ตัวเงิน" จากการที่มีสินค้าจริงอยู่ในมือเผื่อกรณีสินค้าขาดแคลน ผลตอบแทนเหล่านี้ทำให้ราคาฟิวเจอร์ส ต่ำลง
สูตรการคำนวณราคาแบบเต็ม:
\( F_0 = S_0 + \text{PV}(\text{Storage Costs}) - \text{PV}(\text{Benefits/Dividends}) \times (1 + r)^T \)
เปรียบเทียบ: ลองคิดว่าสัญญาฟิวเจอร์สเหมือนการสั่งพิซซ่าเดลิเวอรี่ ราคา "สปอต" คือราคาพิซซ่าตอนนี้ ราคา "ฟิวเจอร์ส" จะบวกเพิ่มด้วย "Cost of Carry" (ค่าส่ง) แต่อาจจะถูกหักลบด้วย "ผลตอบแทน" (คูปองส่วนลดที่คุณมีไว้ใช้ในอนาคต)
ข้อควรจำ: ต้นทุน (ค่าจัดเก็บ, ดอกเบี้ย) ทำให้ราคาฟิวเจอร์สแพงขึ้น ส่วนผลตอบแทน (เงินปันผล, Convenience Yield) ทำให้ราคาฟิวเจอร์สถูกลง
3. ราคา (Price) vs มูลค่า (Value): "การรีเซ็ตรายวัน"
จุดนี้แหละที่ทำให้นักเรียนหลายคนสับสน! ในหลักสูตร CFA คำว่า Price (ราคา) และ Value (มูลค่า) คือคนละเรื่องกันครับ
Futures Price (ราคาฟิวเจอร์ส): คือตัวเลขที่ระบุในสัญญา (เช่น "ฉันจะซื้อทองคำที่ 2,000 ดอลลาร์")
Futures Value (มูลค่าฟิวเจอร์ส): คือสัญญาฉบับนี้ "คุ้มค่า" แค่ไหนสำหรับคุณเมื่อตลาดขยับไป
กระบวนการคิดราคาตลาด (Mark-to-Market)
ต่างจากสัญญาฟอร์เวิร์ด (ซึ่งมูลค่าจะสะสมไปเรื่อยๆ จนไปเคลียร์กันตอนจบ) สัญญาฟิวเจอร์สจะถูก Mark-to-Market ทุกวัน เมื่อสิ้นวันทำการ ตลาดจะดูการเคลื่อนไหวของราคา:
1. ถ้าราคาขึ้น บัญชีของผู้ซื้อจะได้รับเงินสดเข้าบัญชี ส่วนบัญชีของผู้ขายจะถูกหักเงินออก
2. สัญญาจะถูก "เขียนใหม่" เสมือนว่าเพิ่งทำสัญญากันที่ราคาใหม่นั้น
ประเด็นสำคัญ: เนื่องจากการกำไรและขาดทุนจะถูกจ่ายเป็นเงินสดทุกวัน มูลค่า (Value) ของสัญญาฟิวเจอร์สในช่วง เริ่มต้น ของแต่ละวันจึงเท่ากับ ศูนย์ เพราะคุณได้รับกำไรหรือจ่ายขาดทุนของเมื่อวานไปเรียบร้อยแล้ว!
เกร็ดความรู้:
การชำระราคาแบบรายวันนี้เองที่ทำให้ฟิวเจอร์สมีความเสี่ยงในการผิดนัดชำระหนี้ (Default risk) ต่ำกว่า ฟอร์เวิร์ด เพราะคุณไม่ต้องมาแบกรับภาระก้อนใหญ่ในวันสุดท้าย แต่ทยอยจ่ายไปเรื่อยๆ ครับ!
4. คอนแทนโก (Contango) และ แบ็คเวิร์ดเดชั่น (Backwardation)
นี่เป็นคำศัพท์เท่ๆ ที่ใช้เรียกความสัมพันธ์ระหว่างราคาสปอตกับราคาฟิวเจอร์สเมื่อเวลาผ่านไป
Contango (คอนแทนโก)
คือสภาวะที่ ราคาฟิวเจอร์ส สูงกว่า ราคาสปอต (\( F_0 > S_0 \))
มักเกิดขึ้นเมื่อค่าจัดเก็บและดอกเบี้ยมีราคาสูง กราฟราคาจะลาดชันขึ้น (Upward sloping)
Backwardation (แบ็คเวิร์ดเดชั่น)
คือสภาวะที่ ราคาฟิวเจอร์ส ต่ำกว่า ราคาสปอต (\( F_0 < S_0 \))
มักเกิดขึ้นเมื่อมี Convenience Yield สูง (คนต้องการของ เดี๋ยวนี้ เพราะสินค้าขาดแคลน) กราฟราคาจะลาดชันลง (Downward sloping)
เทคนิคจำ:
Contango = Carrying costs สูง
Backwardation = Benefits (เช่น Convenience yield) สูง
5. ข้อผิดพลาดที่ควรระวัง
1. สับสนระหว่างฟอร์เวิร์ดและฟิวเจอร์ส: จำไว้ว่าฟอร์เวิร์ดมีมูลค่าที่เปลี่ยนไปตลอดอายุสัญญา ส่วนฟิวเจอร์สมีมูลค่า รีเซ็ตเป็นศูนย์ทุกวัน จากการ Mark-to-market
2. จำสลับระหว่างต้นทุนและผลตอบแทน: ให้ถามตัวเองเสมอว่า: "สิ่งนี้ทำให้การถือครองสินทรัพย์ แพงขึ้น ใช่ไหม?" ถ้าใช่ (เช่น ค่าจัดเก็บ) ให้บวกเพิ่ม ถ้าเป็นผลตอบแทนจากการถือครอง (เช่น เงินปันผล) ให้ลบออก
3. หน่วยของเวลา: ตรวจสอบให้แน่ใจว่าอัตราดอกเบี้ย (\( r \)) และเวลา (\( T \)) สอดคล้องกัน ถ้าอัตราดอกเบี้ยเป็นรายปี \( T \) ก็ต้องเป็นปี (เช่น 90 วัน คือ \( 90/360 \) หรือ \( 90/365 \))
ตารางสรุป
ปัจจัย | ผลกระทบต่อราคาฟิวเจอร์ส
ราคาสปอตเพิ่มขึ้น | เพิ่มขึ้น
อัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น | เพิ่มขึ้น
ค่าจัดเก็บเพิ่มขึ้น | เพิ่มขึ้น
เงินปันผล/ผลตอบแทนเพิ่มขึ้น | ลดลง
Convenience Yield เพิ่มขึ้น | ลดลง
ไม่ต้องกังวลถ้าช่วงแรกจะดูงงๆ! คณิตศาสตร์ในส่วนนี้ส่วนใหญ่เป็นแค่การบวก ลบ และคิดดอกเบี้ยทบต้นพื้นฐานครับ ให้โฟกัสที่ตรรกะของ "Cost of Carry" แล้วสูตรต่างๆ จะเริ่มสมเหตุสมผลขึ้นเอง ขอให้สนุกกับการเรียนนะครับ!